GiuliaTradotto e adattato da un articolo di Brian DeChesare, fondatore di Mergers&Inquisitions e Breaking Into Wall Street.
Se al momento stai respirando ossigeno, senza dubbio negli ultimi giorni avrai sentito parlare del crollo della Silicon Valley Bank.
In 24 ore, è passata da “Stiamo bene, ma abbiamo subito delle perdite e abbiamo bisogno di ulteriore capitale” a “La FDIC sta prendendo il controllo, il governo ha garantito i depositi non assicurati e potrebbero esserci ulteriori corse alle banche e tre crisi finanziarie”.
È il secondo fallimento di banca più grande nella storia degli Stati Uniti e la più grande banca a collassare dal 2008.
In questo “articolo di emergenza”, parlerò di:
- Esattamente cosa è successo, includendo alcuni punti che non ho visto menzionare altrove.
- Perché le regolamentazioni bancarie, incluse quelle passate dopo la crisi finanziaria del 2008, hanno fallito nel prevenire questo.
- Chi merita la colpa.
- Se il “bailout” è davvero un bailout (sì) e se è giustificato (discutibile).
- E l’impatto sull’industria bancaria, sul venture capital e sulle startup.
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Come fallisce una banca da $200 miliardi in 24 ore?
La Silicon Valley Bank non è “fallita” in 24 ore.
Più plausibile la tesi secondo cui la banca avesse già avviato da tempo un processo destinato al fallimento da mesi, se non anni. Tuttavia, una serie di elementi catalizzatori hanno contribuito a suggerire l’idea che il fallimento si sia consumato nell’arco di sole 24 ore.
Per spiegare questo punto, dobbiamo fare un passo indietro ed esporre il modello di business delle banche commerciali.
Alcune fonti lo descrivono così:
- La banca accetta depositi dai clienti e paga loro gli interessi.
- Poi, la banca presta questi fondi a aziende e individui e addebita interessi su questi prestiti.
Ma non è così che funziona nell’economia e nel sistema finanziario moderni.
L’ordine delle operazioni sembra più o meno così:
- La banca crea prestiti in base alla domanda (clienti che hanno bisogno di prendere in prestito).
- Questi prestiti creano depositi corrispondenti sul L&E del bilancio della banca, e la banca trova poi depositi reali o altre fonti di finanziamento per sostenere i prestiti.
In altre parole, le attività di prestito delle banche non sono limitate dai loro depositi.
Guardando qualsiasi modello finanziario per una banca, vedrai che i prestiti – non i depositi – sono il principale fattore trainante del fatturato.
Le attività di prestito delle banche sono limitate da:
- Capitale Regolamentare – Tutte le banche devono mantenere una certa quantità di azioni comuni degli azionisti per assorbire perdite impreviste su prestiti e altri asset. Quindi, oltre un certo punto, devono emettere o risparmiare più azioni se vogliono emettere più prestiti ( questa è chiaramente una semplificazione; ci sono decine di rapporti e requisiti, ma la maggior parte riguarda il capitale comune)
- Requisiti di riserva obbligatoria – In tempi “normali”, le banche devono tenere a disposizione una certa quantità di denaro in contanti per finanziare possibili prelievi di depositi. Ma gli Stati Uniti hanno eliminato questi requisiti nel marzo 2020, e sono scarsi o inesistenti in molti altri paesi, quindi le banche sono limitate principalmente dal loro capitale regolamentare.
Anche se le banche non sono “vincolate” dai loro depositi, gestiscono comunque i loro depositi e la maggior parte punta a uno specifico rapporto prestiti-depositi.
Tuttavia, nel caso della Silicon Valley Bank (SVB), i rapporti sono stati completamente distorti dal momento che ha accettato molti più depositi di quanti potesse gestirne.
Questo è accaduto all’intero sistema bancario negli ultimi anni a causa della quantità di denaro stampato durante il covid, ma si è rivelato particolarmente estremo per SVB.
I depositi di SVB sono cresciuti da circa 62 miliardi di dollari alla fine del 2019 a 173 miliardi di dollari alla fine del 2022, e la sua ratio prestiti-depositi è completamente andata fuori controllo:
Le start-up tecnologiche avevano fatto scorta di denaro grazie a una ridicola raccolta fondi tra il 2020 – 2021, mettendo poi in banca la somma ottenuta.
Ricorda che, normalmente, una banca emette prestiti e successivamente trova le passività (depositi, debiti, ecc.) per sostenerli.
Ma il processo qui è avvenuto al contrario: la banca ha ricevuto troppi depositi e non sapeva cosa fare con i proventi in contanti dal lato Attivo del suo Bilancio.
Avrebbero potuto lasciare i fondi in contanti, ma il contante ha prodotto circa lo 0% nel 2020 – 2021, quindi SVB ha messo la maggior parte di questi fondi in titoli garantiti da ipoteche e altri titoli del governo degli Stati Uniti:
Tuttavia, la banca e i suoi “risk manager” hanno commesso due errori chiave:
- Lungo termine vs. breve termine – Invece di mettere questi fondi in titoli a breve termine che sono meno influenzati dai tassi di interesse, SVB ha investito soprattutto in titoli a lungo termine di 10 anni il cui prezzo diminuisce significativamente quando i tassi di interesse aumentano.
- Coperture insufficienti o assenti – Invece di coprire l’intero portafoglio di titoli garantiti da ipoteche con swap sui tassi di interesse, la banca non aveva… nessuno swap alla fine del 2022 (oh, e nemmeno un Chief Risk Officer).
Quindi, mentre la Fed ha aumentato i tassi nel 2022 fino al 2023, tutti questi titoli hanno perso valore.
Ma poiché erano classificati come “Detenuti fino a scadenza” (HTM) sul Bilancio, non erano valutati al valore di mercato:
Non tutti gli investimenti della banca erano nella categoria “detenuti fino a scadenza“; alcuni erano nella categoria “disponibili per la vendita”. Questi sono segnati al valore di mercato e influenzano il patrimonio netto comune della banca e i rapporti di capitale regolamentari, come il suo rapporto CET 1.
Ciò accade perché i guadagni e le perdite non realizzati sui titoli disponibili per la vendita compaiono all’interno del reddito integrale accumulato.
SVB ha iniziato a vendere questi titoli disponibili per la vendita al fine di raccogliere liquidità, e ha rivelato di aver subito una perdita di 1,8 miliardi di dollari su un portafoglio di 21 miliardi di dollari.
Hanno dovuto farlo perché i depositanti hanno iniziato a prelevare il loro denaro in numero maggiore, e SVB non aveva abbastanza liquidità per far fronte ai prelievi previsti.
Ma anche senza questi prelievi, i tassi di bruciatura elevati per le startup erano un altro fattore: troppa spesa e nessun nuovo finanziamento da VC significano “depositi in diminuzione”.
Subito dopo questa vendita, la banca ha annunciato anche piani per aumentare il capitale azionario aggiuntivo e le azioni privilegiate convertibili.
Questi annunci hanno causato il panico tra VC e startup poiché hanno capito che la “banca stabile” di cui si fidavano non era così stabile.
Il risultato è stato una moderna corsa alle banche, poiché i depositanti hanno cercato di prelevare 42 miliardi di dollari di depositi – quasi il 25% del totale della banca – in un solo giorno.
Ciò ha lasciato SVB con un saldo negativo di cassa, e la FDIC è intervenuta venerdì per prendere il controllo.
I depositi fino a 250.000 dollari sono assicurati negli Stati Uniti, ma meno del 10% dei conti di SVB si trovava in quella categoria (una percentuale insolitamente bassa).
Così, i vari VC “libertari” sono intervenuti su Twitter negli ultimi giorni per chiedere un salvataggio bancario, sostenendo che c’era un rischio sistemico e che il disastro si sarebbe verificato a meno che il governo non fosse intervenuto.
Domenica, il governo è intervenuto, con la FDIC, il Tesoro e la Federal Reserve che garantiscono i depositi non assicurati, creando un “programma di finanziamento a termine delle banche” (BTFP) che offrirà prestiti fino a 1 anno alle banche che ne hanno bisogno.
Aspetta, le regolamentazioni non avrebbero dovuto impedire il fallimento della Silicon Valley Bank?
Se conosci la contabilità bancaria, la valutazione e il capitale regolamentare (ad esempio, dal nostro corso di modellazione bancaria), potresti aver letto la suddetta descrizione ed esserti chiesto:
“OK, ma che dire della Liquidity Coverage Ratio (LCR)? Questo rapporto misura gli asset liquidi della banca rispetto alle sue uscite di cassa in un periodo “stressato” di 30 giorni per garantire che possano coprire possibili prelievi.”
Sì, funziona così, e il LCR è stato creato in seguito alla crisi finanziaria del 2008 specificamente per prevenire le corse alle banche.
Ma esistono due grandi problemi connessi alla questione:
- Calcoli – Le banche hanno una certa discrezione su ciò che conta come “attività liquide di alta qualità” (HQLA), e raramente divulgano i calcoli esatti. Inoltre, il tasso di “run-off” ipotizzato nei depositi è discrezionale, e spesso si vedono numeri come il 10-20% – non il 25% che SVB ha sperimentato in un solo giorno.
- Applicabilità – Negli Stati Uniti, la FDIC ha rimosso i requisiti completi di LCR per le banche con meno di $ 250 miliardi di attività nel 2019.
Fortunatamente, l’SVB è rimasta appena sotto quel livello di $ 250 miliardi nei suoi ultimi due anni fiscali:
Gli altri rapporti e requisiti di capitale regolamentare, come un CET 1 minimo, non avrebbero aiutato a meno che la banca non avesse classificato tutti i suoi titoli HTM come AFS (ma non c’era alcun “obbligo” di farlo).
Infine, c’è anche il Net Stable Funding Ratio (NSFR), ma si concentra sul finanziamento a più lungo termine e molte banche più piccole degli Stati Uniti ne sono esentate.
Di chi è la colpa per il fallimento della Silicon Valley Bank?
È stato interessante vedere i soliti sospetti su Twitter – per lo più ricchi VC – incolpare “il governo” per questo fallimento, mentre contemporaneamente chiedevano un bailout al governo.
La Federal Reserve merita una parte della colpa perché ha mantenuto i tassi d’interesse a zero o vicino a zero per oltre un decennio per poi rapidamente invertire la rotta e alzare i tassi nell’arco di un brevissimo periodo.
Inoltre, i regolatori erano addormentati al volante e hanno preso decisioni sbagliate esentando le banche più piccole dall’LCR, dall’NSFR e da altri requisiti.
Ma le cause alla radice del fallimento della SVB sono state l’incompetenza della gestione e l’incapacità di gestire il rischio, unita alla tendenza dei venture capitalist ad agire come lemming impazziti sotto effetto di zucchero.
Sì, l’aumento rapido dei tassi ha causato problemi in molti settori, ma la Silicon Valley Bank avrebbe potuto gestire la questione in modo migliore in mille modi diversi.
Ecco solo tre idee che mi vengono in mente:
- Coprirsi con Swap di tassi di interesse – Sì, le coperture costano denaro, ma è questo il punto: la SVB aveva già troppi soldi provenienti da depositi in eccesso, quindi perché non acquistare abbastanza swap per coprire la maggior parte dei MBS?
- Creare una “scala di bond” – Sì, proprio come fa ogni investitore al dettaglio. Acquistare una miscela di obbligazioni a breve, medio e lungo termine invece di scommettere tutto su titoli a lungo termine con un rischio di tasso d’interesse molto più alto.
- Lasciare temporaneamente i proventi in contanti – Alcune banche, come la Fifth Third, lo hanno fatto, con il CFO che affermava che la banca “poteva permettersi di essere paziente”.
Questo ottimo report del market strategist Michael Cembalest di JPM chiarisce quanto la SVB fosse un’eccezione:
L’argomento che “la Fed ha mentito” sull’aumento dei tassi d’interesse, quindi tutto è colpa della Fed, è ridicolo perché non è compito della Fed fornire indicazioni agli investitori.
Le coperture esistono perché potrebbe accadere qualsiasi cosa ed è compito della banca comprendere i mercati finanziari e perché i titoli del Tesoro non sono, in realtà, “senza rischio”.
Anche le società di venture capital meritano una parte della colpa qui.
In primo luogo, hanno detto a tutte le loro aziende in portafoglio di fare banca con la SVB, creando un’enorme concentrazione di rischio del settore.
In secondo luogo, la settimana scorsa, i VC hanno probabilmente causato questa corsa alle banche, mettendo in panico i social media e dicendo alle loro società di portafoglio di ritirare i fondi.
L’impatto sulle Banche d’Investimento, le Banche Commerciali, il Venture Capital e le Startup Tech
La buona notizia è che nulla di ciò influisce in modo sostanziale sulle banche d’investimento negli Stati Uniti, poiché le banche più grandi (JPM, Citi, Wells Fargo e BofA) sono tutte considerate “sicure” e beneficeranno dei depositi che si sposteranno dalle banche più piccole a quelle più grandi.
E le banche d’investimento di medio mercato e boutique non hanno molto peso nel credito commerciale, quindi non sono a rischio di corse alle banche.
Casomai, tutte queste attività di vendite e acquisizioni di assetti miglioreranno le prospettive, se si è in un gruppo come FIG.
Ma la banca commerciale è un’altra storia.
Le azioni del governo nel fine settimana non sembravano ridurre il panico nel settore, con banche regionali come Western Alliance Bancorp e First Republic in calo di percentuali enormi nel trading pre-mercato del lunedì.
Probabilmente ci saranno una miscela di operazioni salvataggio, acquisizioni e vendite di assetti per queste banche e i depositanti non perderanno nulla a causa dell’intervento del governo.
Ma queste azioni stabiliscono un precedente negativo perché incoraggeranno una maggiore concentrazione e una gestione del rischio ancora peggiore.
È anche evidente che le normative introdotte dopo la crisi finanziaria del 2008 non hanno funzionato come previsto, o che la loro attuazione è stata inefficace.
Per me, l’intera situazione è: “Il sistema non funzionava, le normative non sono state implementate correttamente e abbiamo preso alcune cattive decisioni di politica – ma anziché risolvere i problemi alla radice, applicheremo solo una soluzione provvisoria”.
La Fed ora è bloccata tra l’incudine e il martello: se aumentano i tassi o li mantengono più alti per combattere l’inflazione, ci saranno ancora più fallimenti bancari…
…e questi fallimenti bancari, a loro volta, significano più stampa di denaro e/o tasse bancarie più alte per sostenere più salvataggi…
…che portano ad un’inflazione più alta.
È un riferimento circolare, ma nella vita reale anziché in Excel.
Mi aspetto anche un ritorno di fiamma contro le startup tech e le società di venture capital a causa della loro stretta associazione con SVB e delle operazioni salvataggio estremamente impopolari.
Molte banche diventeranno ancora più scettiche nei confronti delle startup o imporranno termini onerosi per servizi di semplice controllo/salvataggio.
Le startup già stavano lottando nell’attuale ambiente a causa dei tassi più elevati, di un’economia in rallentamento, di una raccolta fondi molto più difficile e di fallimenti criptati di alto profilo come FTX – e SVB ha solo aggiunto a questi problemi.
Mi aspetto che le assunzioni presso le società sostenute da VC diminuiscano ancora di più, e i VC avranno difficoltà con più società
Mi aspetto che l’assunzione di personale presso le aziende sostenute dai venture capitalist diminuisca ancora di più e che i VC abbiano difficoltà con un maggior numero di aziende del loro portafoglio che non raggiungono le performance desiderate.
Anche se sei determinato a lavorare presso una startup o a vincere un lavoro legato ai VC, potresti voler rivalutare i tuoi piani per i prossimi 6-12 mesi.
All’inizio di gennaio, avevo previsto che i mercati del 2023 sarebbero stati “negativi, ma non tanto quanto nel 2022”.
Due mesi nell’anno, quella previsione sembra incerta.
Ma almeno tutti otterranno i loro depositi, giusto?
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